近日，艾迪藥業(yè)披露了重大資產(chǎn)購(gòu)買報(bào)告書草案，公司擬通過支付現(xiàn)金購(gòu)買華西銀峰、湖南可成、許志懷、陳雷、姚繁狄合計(jì)持有的南大藥業(yè)31.161%的股權(quán)。此前，艾迪藥業(yè)已在2022年收購(gòu)南大藥業(yè)19.9646%股權(quán)。
因此，本次交易完成后，艾迪藥業(yè)將持有南大藥業(yè)51.1256%的股權(quán)，實(shí)現(xiàn)對(duì)南大藥業(yè)的控股。在對(duì)資產(chǎn)購(gòu)買草案、資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告以及艾迪藥業(yè)歷年年報(bào)進(jìn)行梳理后發(fā)現(xiàn)，本次重大資產(chǎn)收購(gòu)案背后存在諸多隱憂。
首先，南大藥業(yè)近年來業(yè)績(jī)表現(xiàn)下滑，庫(kù)存商品激增，合同負(fù)債大幅減少，產(chǎn)能利用率低，資產(chǎn)質(zhì)量難言優(yōu)質(zhì)。其次，南大藥業(yè)2023年成為艾迪藥業(yè)第一大客戶，在市場(chǎng)需求轉(zhuǎn)弱，其自身并未獲得明顯增量訂單的情況下，采購(gòu)額大增157.14%，原因不明。此外，收購(gòu)?fù)瓿珊?，艾迪藥業(yè)將形成大額商譽(yù)，而收購(gòu)協(xié)議中并未涉及業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償條款。
標(biāo)的資產(chǎn)凈利潤(rùn)創(chuàng)三年新低 業(yè)績(jī)預(yù)期難言樂觀商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)凸顯
根據(jù)兩次收購(gòu)的審計(jì)報(bào)告顯示，南大藥業(yè)近年業(yè)績(jī)表現(xiàn)持續(xù)下滑。2021年-2023年，公司營(yíng)業(yè)收入分別為5.87億元、4.87億元、4.03億元，連續(xù)三年下滑；同期公司凈利潤(rùn)分別為3096.35萬(wàn)元、3874.1萬(wàn)元、2905.14萬(wàn)元，2023年同樣創(chuàng)下三年新低。
按收入的產(chǎn)品類型分類，注射用尿激酶及低分子肝素鈉是南大藥業(yè)的核心產(chǎn)品，兩品種為公司提供了絕大部分營(yíng)收。2023年產(chǎn)品營(yíng)收分別為3.1億元及0.83億元，占當(dāng)期公司營(yíng)收總額的比例為76.92%和20.6%。
其中，注射用尿激酶為治療腦血栓的一代溶栓藥物，是目前臨床急救中使用的主流藥物。過去數(shù)年間，由于尿激酶原料獲取困難，價(jià)格不斷攀升。但隨著瑞替普酶等二代特異性溶栓藥物在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上市并實(shí)現(xiàn)大規(guī)模商業(yè)化，臨床急救場(chǎng)景對(duì)于尿激酶的需求度有所下降，進(jìn)而使產(chǎn)品售價(jià)顯著回落。
而肝素是臨床中常見的抗凝血藥物之一，同時(shí)也是常見的血液透析治療中的特效藥，市場(chǎng)需求較為穩(wěn)定。2016年以來，肝素價(jià)格迎來了一輪上漲大周期。主要由于非洲豬瘟肆虐使得生豬供應(yīng)大幅減少，疊加后期全球新冠疫情爆發(fā)，上游生豬產(chǎn)能下滑，肝素原料短缺，下游廠商維持高庫(kù)存，導(dǎo)致肝素價(jià)格一路走高。
持續(xù)上漲的價(jià)格推動(dòng)國(guó)內(nèi)肝素原料行業(yè)廠商積極擴(kuò)張產(chǎn)能，但隨著生豬供給轉(zhuǎn)為過剩，疫情影響迅速出清，國(guó)產(chǎn)肝素原料產(chǎn)品累庫(kù)現(xiàn)象明顯。頭部企業(yè)健友股份、海普瑞均在2023年對(duì)肝素產(chǎn)品進(jìn)行了大額減值計(jì)提。此外，低分子量肝素鈉下游產(chǎn)品那屈肝素注射液和依諾肝素注射液于2023年納入國(guó)家第八批集采范圍，售價(jià)降幅較大，對(duì)上游原料藥售價(jià)造成明顯沖擊。
因此整體而言，南大藥業(yè)未來的業(yè)績(jī)預(yù)期難言樂觀。除了業(yè)績(jī)連年下滑之外，從公司庫(kù)存商品激增，合同負(fù)債大幅減少，產(chǎn)能利用率走低等層面也有所體現(xiàn)。
根據(jù)審計(jì)報(bào)告顯示，南大藥業(yè)合同負(fù)債由2022年的2236.57萬(wàn)元銳減至2023年的731.81萬(wàn)元，合同負(fù)債的大幅減少反應(yīng)公司訂單、預(yù)付款的下降，未來業(yè)績(jī)或仍持續(xù)承壓。從存貨看，南大藥業(yè)2023年存貨總額同比上升14.4%至7154.39萬(wàn)元，其中發(fā)出商品458.14萬(wàn)元，同比減少78.81%，而庫(kù)存商品同比大增899.78%至3214.61萬(wàn)元，產(chǎn)品累庫(kù)現(xiàn)象明顯。
產(chǎn)能利用率方面，2022年至2023年，南大藥業(yè)尿激酶制劑產(chǎn)能利用率分別為62.7%、63.91%，低分子量肝素鈉原料藥產(chǎn)能利用率分別約為80.78%、54.86%。低分子量肝素鈉原料藥產(chǎn)能利用率于2023年出現(xiàn)驟降。
根據(jù)資產(chǎn)收購(gòu)草案，如本次收購(gòu)?fù)瓿?，艾迪醫(yī)藥將形成大額商譽(yù)，商譽(yù)賬面價(jià)值由1323.93萬(wàn)元大幅增至2.28億元，占上市公司2023年12月31日凈資產(chǎn)的比例由1.18%升至18.82%。此外，此次交易中設(shè)置業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償條款。在南大藥業(yè)自身未來業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳，預(yù)期轉(zhuǎn)弱的背景下，艾迪藥業(yè)完成收購(gòu)后或?qū)⒚媾R較大的商譽(yù)減值壓力。
標(biāo)的公司為第一大客戶 業(yè)績(jī)依賴度持續(xù)提升
資料顯示，艾迪藥業(yè)主要從事抗HIV、人源蛋白等領(lǐng)域的產(chǎn)品研發(fā)。其中，人源蛋白產(chǎn)品主要包括烏司他丁粗品、尤瑞克林粗品和尿激酶粗品，同時(shí)布局人源蛋白制劑產(chǎn)品在研管線。
自上市以來，人源蛋白業(yè)務(wù)一直占據(jù)公司的營(yíng)收大頭。2020年，艾迪藥業(yè)營(yíng)業(yè)收入為2.89億元，其中人源蛋白業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入2.11億元，占比達(dá)到73.01%。而該項(xiàng)業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入主要依賴于廣東天普生化醫(yī)藥股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“天普生化”）。
2020年年報(bào)顯示，公司人源蛋白業(yè)務(wù)收入的87.34%來自天普生化，對(duì)應(yīng)收入達(dá)到1.83億元。然而，2021年7月，天普生化修改了與艾迪藥業(yè)的《年度采購(gòu)框架合同》，交易金額由不低于2億人民幣降至1億元。隨后天普生化與艾迪藥業(yè)之間的采購(gòu)額不斷減少，2022年已降至4014.82萬(wàn)元，僅為2020年全年采購(gòu)額的21.86%。這也致使艾迪藥業(yè)營(yíng)收、利潤(rùn)持續(xù)下滑，2021年、2022年均陷入虧損且虧損額顯著擴(kuò)大。
2022年，艾迪藥業(yè)收購(gòu)南大藥業(yè)部分股權(quán)，隨后南大藥業(yè)便成為了艾迪藥業(yè)的前五大客戶。2023年，艾迪藥業(yè)向南大藥業(yè)銷售尿激酶粗品1.62億元，相比2022年同期大幅增長(zhǎng)157.14%，南大藥業(yè)一躍成為公司的第一大客戶，直接帶動(dòng)艾迪藥業(yè)業(yè)績(jī)顯著恢復(fù)，營(yíng)收同比增長(zhǎng)68.44%至4.11億元?jiǎng)?chuàng)五年新高，虧損額也同比收窄38.7%。
令人不解的是，從產(chǎn)能利用率、合同負(fù)債以及庫(kù)存來看，南大藥業(yè)2023年并未獲得顯著的訂單增量，甚至有所衰減，但其向艾迪藥業(yè)的采購(gòu)額卻大幅增長(zhǎng)，其背后是否存在其他利益安排值得關(guān)注。
事實(shí)上，目前艾迪藥業(yè)對(duì)于南大藥業(yè)的依賴已達(dá)到前所未有的程度。一方面，南大藥業(yè)已成為公司主要的收入來源，另一方面在于公司其他業(yè)務(wù)正持續(xù)承壓。
2022年，艾迪藥業(yè)在年報(bào)中表示，將于2023年與天普生化開展新一輪的合作協(xié)議談判。然而，截至今年4月16日，采購(gòu)合同仍在洽談中。艾迪藥業(yè)表示，能否續(xù)期存在不確定性，如果雙方合作未能續(xù)期，將對(duì)公司人源蛋白業(yè)務(wù)產(chǎn)生不利影響。
此外，艾迪藥業(yè)的兩款HIV治療藥物艾諾韋林片、艾諾米替片還遭遇了銷量下滑以及強(qiáng)力競(jìng)品的橫空出世。2023年，艾諾韋林片、艾諾米替片收入分別為2473.5萬(wàn)元、4884.38萬(wàn)元，收入合計(jì)約占公司全年?duì)I收總額的18%。其中，艾諾米替片為2022年12月獲批，無可對(duì)比數(shù)據(jù)。艾諾韋林片銷量同比下降33.21%，庫(kù)存同比增長(zhǎng)123.48%，銷售收入同比下降26.15%。
6月20日，美國(guó)生物制藥公司吉利德宣布，其研發(fā)的Lenacapavir（來那卡帕韋）在一項(xiàng)關(guān)鍵的3期臨床試驗(yàn)中，展現(xiàn)出了100%的預(yù)防艾滋病毒（HIV）感染的有效性，是首個(gè)顯示零感染的HIV預(yù)防三期臨床試驗(yàn)。
雖然目前產(chǎn)品距離上市還有一定距離，但強(qiáng)力預(yù)防藥物的研發(fā)成功無疑是對(duì)治療藥物市場(chǎng)預(yù)期的削弱。市場(chǎng)反饋也有所體現(xiàn)，消息公布后，艾迪藥業(yè)股價(jià)連續(xù)4個(gè)交易日下跌，按收盤價(jià)計(jì)累計(jì)跌幅達(dá)21.55%。
在此背景下，已連續(xù)多年成為注射用尿激酶制劑醫(yī)院端市占率第一名的南大藥業(yè)自然成為艾迪藥業(yè)的主要倚仗。
然而，在南大藥業(yè)為艾迪藥業(yè)提供了可觀業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的同時(shí)，銷售回款問題也隨之而生。2023年，南大藥業(yè)對(duì)艾迪藥業(yè)人源蛋白粗品的采購(gòu)額是1.62億元。而截至2023年末，艾迪藥業(yè)對(duì)南大藥業(yè)的應(yīng)收賬款高達(dá)9420萬(wàn)元，其中超期賬款達(dá)5860.25萬(wàn)元。
艾迪藥業(yè)在回復(fù)監(jiān)管問詢函中表示，2024年以來，雙方就價(jià)格進(jìn)行多次談判并已基本達(dá)成一致，后續(xù)超期賬款陸續(xù)回款。截至問詢函回復(fù)公告日，南大藥業(yè)超期賬款已全部回款，不存在回款風(fēng)險(xiǎn)。
但從南大藥業(yè)推遲付款與艾迪藥業(yè)談判，以及公司自身業(yè)務(wù)情況來看，艾迪藥業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中的話語(yǔ)權(quán)較弱，對(duì)南大藥業(yè)的依賴度高，這也或是公司選擇溢價(jià)收購(gòu)南大藥業(yè)這一并不算優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)的一大原因。然而，在終端市場(chǎng)需求轉(zhuǎn)弱的背景下，拿下中游的南大藥業(yè)最終成效如何，還需交給市場(chǎng)檢驗(yàn)。