陶冬系中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事
三年疫情和兩年瘋狂加息，給全球經(jīng)濟(jì)帶來了罕見的動(dòng)蕩。隨著物價(jià)上漲勢(shì)頭受控和美歐央行停止加息，宏觀形勢(shì)稍稍喘定，資產(chǎn)價(jià)格迅速回升。在2024年世界經(jīng)濟(jì)何去何從？筆者相信2024年注定是轉(zhuǎn)折之年，“改變”乃是主旋律。筆者認(rèn)為六大懸念將引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)、主導(dǎo)市場(chǎng)和改變生活。改變意味著經(jīng)濟(jì)周期的周而復(fù)始，既孕育著機(jī)會(huì)，也隱含著風(fēng)險(xiǎn)。
懸念之一 聯(lián)儲(chǔ)何時(shí)減息、如何減息
困擾聯(lián)儲(chǔ)兩年之久的美國通貨膨脹問題，已經(jīng)接近受控。核心PCE逼近3%關(guān)口，扣除租金后的核心CPI甚至已經(jīng)達(dá)到2%的政策目標(biāo)，聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾開始談?wù)摻迪⒌目赡苄?，美國債市股市送上了一波罕見的圣誕狂歡。然而，市場(chǎng)交易員與聯(lián)儲(chǔ)決策者在如何降息上產(chǎn)生巨大的分歧。資金相信物價(jià)平穩(wěn)、增長下滑后，利率會(huì)迅速下降，利率期貨市場(chǎng)賭2024年3月開始減息，全年減息六次150點(diǎn)。聯(lián)儲(chǔ)官員紛紛出場(chǎng)喊話，警告降息未必來得那么快，F(xiàn)OMC點(diǎn)陣圖預(yù)測(cè)2024年中之后才開始減息，三次75點(diǎn)。
市場(chǎng)與聯(lián)儲(chǔ)分歧的核心，在于如何看待就業(yè)市場(chǎng)和金融風(fēng)險(xiǎn)。筆者認(rèn)為美國就業(yè)市場(chǎng)正在走一條前所未見的軌跡，失業(yè)率的上升和工資增長的回落不同于之前的路徑，使得利率轉(zhuǎn)折點(diǎn)充滿不確定性，目前聯(lián)儲(chǔ)的最佳政策選項(xiàng)是以不變應(yīng)萬變，直至金融緊縮或經(jīng)濟(jì)衰退迫使政策作出調(diào)整。預(yù)計(jì)美國年中開始降息，全年減三次。
懸念之二 歐洲會(huì)否陷入經(jīng)濟(jì)衰退
歐洲的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，遠(yuǎn)比美國的糟糕。疫情結(jié)束后，歐洲經(jīng)濟(jì)有明顯反彈，物價(jià)也大幅回落。然而，復(fù)蘇之母的就業(yè)市場(chǎng)并不繁榮，需求不旺盛。生活成本大漲導(dǎo)致漲工資聲浪，工潮此起彼伏。工資壓力加上歐洲傳統(tǒng)上對(duì)惡性通脹更加敏感，使得歐洲央行更強(qiáng)硬，拒絕討論利率轉(zhuǎn)向的議題。歐元區(qū)制造業(yè)PMI已經(jīng)連續(xù)17個(gè)月在榮枯線之下了，而且是深度不景氣；服務(wù)業(yè)PMI也轉(zhuǎn)入榮枯線之下，歐洲經(jīng)濟(jì)應(yīng)該已經(jīng)進(jìn)入經(jīng)濟(jì)衰退。利率高企，對(duì)高債務(wù)國家和企業(yè)的沖擊持續(xù)發(fā)酵，商業(yè)地產(chǎn)問題嚴(yán)重。
歐盟各國在2024年進(jìn)入財(cái)政收縮期，只有貨幣政策具有發(fā)力空間。歐洲央行何時(shí)可以扭轉(zhuǎn)政策立場(chǎng)，德國態(tài)度十分關(guān)鍵。德國最大產(chǎn)業(yè)和高工資的汽車業(yè)也正迅速失去全球市占率，預(yù)算危機(jī)和選舉時(shí)機(jī)也加大了德國松動(dòng)的可能，且看歐洲央行會(huì)不會(huì)率先減息。預(yù)計(jì)歐洲陷入衰退，歐洲央行年中開始減息。
懸念之三 日銀如何調(diào)整收益曲線
日元對(duì)美元匯率在2023年再貶8%，一度跌至150樓下，美國為首的西方國家居然沒有表示反對(duì)。對(duì)此的唯一合理解釋是，給日本銀行制造出空間，為調(diào)整收益率曲線政策作準(zhǔn)備。日本推出量化寬松政策十余年，用盡宏觀貨幣政策后央行于2016年開始干預(yù)債市，將十年期國債利率人為地壓在零利率之下。美歐進(jìn)入加息周期后，日本的零利率政策愈顯不合理，吸引了大量的國債沽空盤。由于美日利率差巨大，套利交易倉位幾乎是躺贏，成為金融市場(chǎng)的“堰塞湖”。針對(duì)日債的沽空盤規(guī)模巨大，處理不慎可能帶來全球性金融災(zāi)難，所以日本央行通過出其不意的政策小動(dòng)作，增加匯率波幅，提高沽空成本，希望投機(jī)者知難而退。
如今沽空盤已經(jīng)大為減少，日本經(jīng)濟(jì)也走出了失去的三十年，通脹預(yù)期和漲工資預(yù)期回歸正常，相信距離調(diào)整收益率曲線管理政策的時(shí)機(jī)越來越近了。央行在政策調(diào)整的方向上十分明確，但對(duì)時(shí)機(jī)卻諱莫如深。預(yù)計(jì)日本銀行三月開始調(diào)整收益率曲線管理，夏季徹底結(jié)束。
懸念之四 美國大選兩老之爭(zhēng)
美國十一月大選。盡管共和黨和民主黨初選如火如荼，最終恐怕仍是兩位八旬老人之爭(zhēng)。傳統(tǒng)上共和黨尋求審慎財(cái)政而民主黨更矚意大預(yù)算，但是從特朗普時(shí)代起兩黨在赤字財(cái)政上的立場(chǎng)大幅接近，國會(huì)債務(wù)上限之爭(zhēng)也演變成黨爭(zhēng)手段，雙方并不尋求真正地控制政府支出。拜登政府的削減通脹法案，令財(cái)赤高達(dá)GDP8.3%，這在和平年代是史無前例的，何況經(jīng)濟(jì)目前其實(shí)不需要進(jìn)一步刺激。政府為龐大債務(wù)支出的利息規(guī)模已經(jīng)大過國防預(yù)算，但是選舉爭(zhēng)論卻在移民等非經(jīng)濟(jì)主題上。
如果特朗普當(dāng)選，聯(lián)儲(chǔ)的現(xiàn)行政策可能受到挑戰(zhàn)，鮑威爾的連任也有困難。這可能倒逼美國調(diào)整2008年以來的極端寬松政策，去全球化進(jìn)程也可能進(jìn)一步加速，應(yīng)對(duì)氣候變化的承諾甚至可能減碼。美國就業(yè)一片紅火，拜登的支持率卻很低迷，兩人的差距會(huì)不會(huì)還像上次選舉那樣膠著。
懸念之五 供應(yīng)鏈危機(jī)會(huì)否重現(xiàn)
厄尼諾現(xiàn)象在美洲蔓延，美國南部遭遇有記錄以來最大干旱，農(nóng)業(yè)和畜牧業(yè)受到影響。亞馬遜流域遭遇有記錄以來最大干旱，農(nóng)業(yè)生產(chǎn)受到?jīng)_擊，上百萬生物物種瀕于絕種。干旱導(dǎo)致巴拿馬運(yùn)河水位嚴(yán)重下降，貨船通過數(shù)量降到平時(shí)的四成，對(duì)亞洲-美東航線構(gòu)成實(shí)質(zhì)性沖擊。同時(shí)，亞丁灣胡塞武裝對(duì)商船的襲擊，迫使各大船運(yùn)公司改走好望角，增加成本、延長船期。美國的軍艦護(hù)航呼吁，沒有得到很多國家的響應(yīng)，迄今效果不明顯，亞洲-歐洲航線受到明顯沖擊。集裝箱租金已經(jīng)大幅上升，疫情導(dǎo)致的供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)，有卷土重來的味道。
目前所見的供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)，尚屬發(fā)展的早期。解決兩大運(yùn)河阻塞的時(shí)間可長可短，需要進(jìn)一步觀察。不過，供應(yīng)鏈安全問題勢(shì)必加速去全球化進(jìn)展，并成為通貨膨脹再燃的底層邏輯。
懸念之六 ChatGPT怎樣改變世界
ChatGPT一年前橫空出世，對(duì)世界帶來了強(qiáng)烈的沖擊，并觸發(fā)了史無前例規(guī)模的資金流向AI行業(yè)?；诖竽Ｐ偷腁I應(yīng)用如雨后春筍般產(chǎn)生出來，可以想像它們對(duì)我們社會(huì)、生活和經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生巨大的影響。雖然從學(xué)生作文到編寫代碼，ChatGPT展現(xiàn)出了令人驚訝的能力，但是足以顛覆行業(yè)或產(chǎn)品的突破就暫時(shí)沒有見到，新的盈利模式似乎也仍在水面之下。對(duì)數(shù)據(jù)安全、知識(shí)產(chǎn)權(quán)的考量也拖了ChatGPT迅速推進(jìn)的后腿。不過，幾乎所有大科技公司都在接入AI元素，調(diào)整公司策略和架構(gòu)，準(zhǔn)備為現(xiàn)有產(chǎn)品升級(jí)換代。
2024年可能是ChatGPT的轉(zhuǎn)折之年。隨著copilot鑲嵌入Window（大概年中），AI從科技公司的玩物，走入尋常百姓家和中小企業(yè)。生成式AI在PC和手機(jī)上落地，可能開啟人工智能平民化的時(shí)代。