原標題：陳東升：為長壽人生籌資，“如果不買房，還能買什么”？
來源： 嘉泰先生
我們已經(jīng)深刻認識到人們的百歲人生即將來臨以及長期帶病生存的事實。實現(xiàn)健康長壽，維持高品質(zhì)的生存質(zhì)量，都伴隨著對財富的需求，包括能夠產(chǎn)生持續(xù)性收入的金融資產(chǎn)和不動產(chǎn)等。而經(jīng)濟結(jié)構(gòu)從工業(yè)化向后工業(yè)化轉(zhuǎn)軌后，新興的小康和富裕人群也開始積極地為自己未來的生活儲備財富，以提高退休后的生活質(zhì)量，這將激發(fā)理財和養(yǎng)老金產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展，財富時代應(yīng)運而生。
我從進入人壽保險行業(yè)伊始就意識到壽險天然與老年時期的資金需求關(guān)系密切，客戶購買壽險產(chǎn)品，尤其是年金和終身壽險的一個重要動機就是增加養(yǎng)老金儲備，實現(xiàn)與生命等長的資金流。我在走訪世界各地的保險和資產(chǎn)管理公司的過程中，不斷加深了對養(yǎng)老財富積累的認識。在20世紀90年代末，我拜訪荷蘭全球人壽保險集團（Aegon），了解到保險公司不僅可以在個人層面提供個人壽險產(chǎn)品，也可以全面參與養(yǎng)老金三支柱的建設(shè)，提供個人的、團體的養(yǎng)老產(chǎn)品，從籌資層面解決養(yǎng)老的問題。2018年我拜訪了久負盛名的加拿大養(yǎng)老基金投資公司（CPPIB），他們通過專業(yè)資產(chǎn)管理，把國民的養(yǎng)老金投資到全球的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，這又是從投資層面解決養(yǎng)老的問題。養(yǎng)老財富積累其實可以歸結(jié)為兩個本質(zhì)問題：錢從哪里來？錢怎么投資？
長壽時代呼喚財富時代
工業(yè)革命以來，人的職業(yè)生涯形成了學(xué)習、工作和退休三段，基于參與勞動的人口大量增長，很多先行的工業(yè)化國家推行了養(yǎng)老金制度，以強制或者鼓勵員工在工作期間為老年資金缺口進行儲蓄，這一度成為工業(yè)時代最重要的社會政策。長壽時代，人口年齡結(jié)構(gòu)由金字塔邁向柱狀，越來越多的人需要領(lǐng)取養(yǎng)老金，財政壓力增加，政府提供的公共養(yǎng)老金替代率將逐步下降。這意味著通過積累個人財富儲備以彌補傳統(tǒng)養(yǎng)老金的缺口至關(guān)重要。
政府提供的公共養(yǎng)老金的替代率逐步下降給我們敲響了警鐘，需要我們站在整個財富管理行業(yè)的視角來尋找長壽時代的財務(wù)解決方案。養(yǎng)老金三支柱是有國家政策支持的養(yǎng)老金儲備，除了這部分政策優(yōu)惠的儲備以外，人們自發(fā)為養(yǎng)老、健康需求儲備的財富具有更大的體量和更廣闊的市場。我們需要深刻認識到，無論未來養(yǎng)老金、社保制度如何改革，個人自發(fā)積累的財富儲備至關(guān)重要，這也預(yù)示著個人財富市場規(guī)模將持續(xù)增加?；仡櫲祟惏l(fā)展，工業(yè)化創(chuàng)造了大量社會財富，中產(chǎn)階層崛起，他們旺盛的財富管理需求又助推了金融行業(yè)的繁榮與發(fā)展。長壽時代緊接著工業(yè)時代到來，財富管理的需求將會達到前所未有的旺盛程度。財富時代伴隨長壽時代的到來是必然，而且將是全民財富的時代。
中美居民財富結(jié)構(gòu)比較
資料來源：廣發(fā)銀行、西南財經(jīng)大學(xué)《2018中國城市家庭財富健康報告》
中國的財富管理市場還遠沒有成熟，過去中國人形成的經(jīng)驗是“如果不買房，還能買什么”。我們通過中美對比發(fā)現(xiàn)，中國居民財富過于集中在房地產(chǎn)。在美國由于金融市場高度發(fā)達，美國人傾向于配置股票、基金、保險等金融資產(chǎn)。而在中國，由于過去20年來房地產(chǎn)市場的“不敗神話”，投資房地產(chǎn)成為許多中國家庭的信仰。根據(jù)《2018中國城市家庭財富健康報告》，中國居民財富中家庭房產(chǎn)占比接近80%，遠高于美國的35%。央行的調(diào)查也指出，中國40%的家庭擁有2套房。過高的房地產(chǎn)占比嚴重擠壓了金融資產(chǎn)配置。在中國人的金融資產(chǎn)中，配置的產(chǎn)品也比較單一，集中于現(xiàn)金和存款，農(nóng)村尤其如此。
全民理財時代到來也意味著財富結(jié)構(gòu)和財富管理方式發(fā)生了變化。首先是投資房子不再具有過去那樣的吸引力。過去工業(yè)化、城鎮(zhèn)化的過程極大地推動了我國房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。隨著第一次人口紅利見頂，住房剛需下滑，經(jīng)濟不再過度依賴地產(chǎn)刺激，房價漲幅也將回歸合理區(qū)間。其次是無風險高收益、保本保息的銀行理財產(chǎn)品也將成為過去時。過去銀行能為客戶提供收益率達到6%~8%的無風險理財產(chǎn)品，其背后也是因為有房地產(chǎn)抵押貸款的支持，房地產(chǎn)價格不斷上漲保證了這種理財產(chǎn)品可以源源不斷地供應(yīng)。當房地產(chǎn)大幅上漲的時代不再，這類理財產(chǎn)品也將成為過去式。最后，我們認為未來將是股票和權(quán)益的時代。當經(jīng)濟的發(fā)展不再依賴地產(chǎn)拉動而是依靠優(yōu)秀的企業(yè)拉動時，我們的融資體系將慢慢從以銀行貸款為代表的間接融資轉(zhuǎn)為以股權(quán)為代表的直接融資。同時我國金融市場加速開放，成熟度不斷提升，個人投資者開始變得更加理性，更加成熟。融資結(jié)構(gòu)、產(chǎn)品收益的變化也將令中國居民的財富結(jié)構(gòu)朝著更加分散、多元的方向發(fā)展。
未來，利率下行會給資產(chǎn)的保值增值帶來很大壓力，配置權(quán)益產(chǎn)品能夠更好地幫助資產(chǎn)保值增值。比如美國人的養(yǎng)老金IRA賬戶中就配置了大量的共同基金和股票，實現(xiàn)了不遜于標普500指數(shù)的良好收益，與之形成鮮明對比的是德國的里斯特養(yǎng)老金，由于配置了大量的固定收益類資產(chǎn)，其保證收益率不斷下降。
我們觀察到，在投資者行為變化之外，中國金融行業(yè)也在變革。行業(yè)深刻認識到發(fā)展養(yǎng)老財富管理市場的重要性，紛紛進行布局，推出符合行業(yè)特征又滿足消費者不同養(yǎng)老需求的金融產(chǎn)品和服務(wù)，解決養(yǎng)老的財務(wù)問題，中國的養(yǎng)老金融隨之產(chǎn)生。養(yǎng)老金融是圍繞社會成員的各種養(yǎng)老需求所進行的金融活動的總稱，旨在為全生命周期合理配置財富，從而提高老年時期的生活水平。養(yǎng)老金融供給的各類金融機構(gòu)各具特點，其中保險業(yè)在風險分散和長期資金管理方面具有獨特優(yōu)勢。保險公司提供的商業(yè)養(yǎng)老保險是社保之外的重要補充，可以幫助人們防范長壽風險，其中年金類的商業(yè)養(yǎng)老保險可以充分享受復(fù)利效應(yīng)，安全穩(wěn)健，投保人可長期甚至終身領(lǐng)取保險金。銀行業(yè)主要推出養(yǎng)老儲蓄產(chǎn)品和養(yǎng)老理財產(chǎn)品，且憑借自身眾多網(wǎng)點和較高的民眾信任度，在開展養(yǎng)老金融服務(wù)方面有巨大優(yōu)勢。基金業(yè)結(jié)合養(yǎng)老特征推出了養(yǎng)老目標基金，這類基金是一種根據(jù)目標持有人的年齡和風險偏好不斷調(diào)整投資組合的證券投資基金，具有較大靈活性，滿足了差異化的養(yǎng)老投資需求，為追求穩(wěn)健增值的養(yǎng)老資金提供了良好的管理途徑。在信托業(yè)，養(yǎng)老信托受到高凈值人群青睞，信托財產(chǎn)的獨立性與受托人連續(xù)的管理功能，既保證了養(yǎng)老財產(chǎn)的安全，又解決了老年人無力或不愿管理財產(chǎn)的問題。
各金融行業(yè)在養(yǎng)老金融領(lǐng)域的探索
資料來源：作者根據(jù)公開資料整理
這些行業(yè)探索中也不乏一些新型產(chǎn)品，比如住房反向抵押類產(chǎn)品。這類產(chǎn)品是指個人將住房抵押給保險公司或銀行，保險公司或銀行支付現(xiàn)金以供養(yǎng)老生活開支，在保障老人居住權(quán)的同時，用房產(chǎn)增加現(xiàn)金流，改善了老人的生活品質(zhì)。這類產(chǎn)品在國外已經(jīng)比較成熟，在我國仍處在起步階段。我國住房自有率較高，很多老年人的生活狀態(tài)是“房子富翁，現(xiàn)金窮人”，住房反向抵押類產(chǎn)品將老人的固定資產(chǎn)盤活為現(xiàn)金流，能夠有效地緩解老年人及其子女的經(jīng)濟壓力，增加他們的消費能力。
諸多的產(chǎn)品創(chuàng)新，是金融行業(yè)在養(yǎng)老金三支柱框架之外進行的探索。養(yǎng)老金三支柱往往有國家政策的支持，單從行業(yè)的視角看，更重要的是還需要商業(yè)創(chuàng)新來解決養(yǎng)老問題，這些產(chǎn)品作為“準第三支柱”，未來都可能和國家政策結(jié)合成為三支柱中的一個產(chǎn)品，更好地服務(wù)于老年金融需求。
金融產(chǎn)品的創(chuàng)新是非常復(fù)雜的，這些商業(yè)創(chuàng)新在遵循監(jiān)管和風險管理要求的基礎(chǔ)上，還要從產(chǎn)品、技術(shù)、服務(wù)等各方面不斷完善金融的內(nèi)涵。但是只有通過不斷創(chuàng)新，金融企業(yè)才能夠在市場中立足。例如泰康在傳統(tǒng)人壽保險的基礎(chǔ)上，創(chuàng)新地結(jié)合了養(yǎng)老籌資與實體服務(wù)，客戶購買壽險和年金保障，可以在長壽社區(qū)里安享晚年，將籌資的需求和高品質(zhì)養(yǎng)老服務(wù)的需求一并滿足。通過此類創(chuàng)新的產(chǎn)品和服務(wù)方式，各金融機構(gòu)得以不斷改進和完善養(yǎng)老金融服務(wù)。
為長壽人生的健康籌資
前面我們考慮了為養(yǎng)老籌資，其意義在于彌補退休后的收入缺口。在養(yǎng)老之外，無論是對年輕人還是對老人來說，醫(yī)療與健康支出也都是非常重要的部分，這一支出隨著年齡的增長會陡然上升。為健康籌資是一個更為復(fù)雜的命題。養(yǎng)老金考慮的是長壽風險，卻沒有考慮個人的疾病或者失能風險，這些健康風險在整個社會的龐大人群中的分布是不均勻的。受遺傳、環(huán)境等因素影響，有些人群健康風險高，所以社會為健康風險進行資金籌集的方式也會有所不同。人們往往需要建立風險分擔的機制，讓風險被政府與各類組織、不同人群分擔，才能有針對性地解決健康籌資問題。
縱覽國際上典型的健康籌資體系，德國與英國率先建立了政府牽頭的全人群風險共擔機制，以應(yīng)對疾病和失能護理帶來的挑戰(zhàn)。與養(yǎng)老金制度最初的誕生相似，還是那位鐵血宰相俾斯麥率先設(shè)立了疾病基金，以雇主和雇員共同繳費為基礎(chǔ)，首次嘗試從全社會層面進行健康費用的籌資，這種模式也被稱為“俾斯麥模式”。在全民強制參保的要求下，接近九成德國人通過疾病基金獲得了健康保障，其余人必須購買商業(yè)健康保險，德國也因此形成了雙軌保障。世界上另一種主要的健康籌資體系在二戰(zhàn)后的英國誕生。1942年英國著名經(jīng)濟學(xué)家貝弗里奇發(fā)布改革方案，形成英國財政稅收直接支持全民醫(yī)療的籌資體系，因此這種模式被稱為“貝弗里奇模式”。與德國不同的是，英國模式并不以勞動雇用作為籌資基礎(chǔ)。后來世界上大部分的全民健康籌資體系都借鑒了德國與英國的方案，近幾十年來逐漸應(yīng)用了“稅收 + 就業(yè)繳費”的雙渠道籌資模式。
我們將目光轉(zhuǎn)移到大西洋另一邊的美國，在健康籌資領(lǐng)域，美國的整體社會保障體系起步較晚，后來逐步形成了一套以商業(yè)保險為主、針對不同人群分別進行風險分擔的籌資體系。二戰(zhàn)期間，工資增長停滯，美國鼓勵大企業(yè)向雇員提供包括醫(yī)療保險在內(nèi)的薪酬福利，企業(yè)團體醫(yī)療保險的模式隨之繁榮發(fā)展。在普通企業(yè)雇員之外，美國于1965年正式設(shè)立了低收入者醫(yī)保（Medicaid）和老年人醫(yī)保（Medicare）兩個政府項目，服務(wù)最需要保障的老年人和低收入群體。這兩個群體占到了美國總?cè)丝诘?/3。之后美國多次嘗試改革這種較為分散的籌資體系，我們時常在新聞里聽到的奧巴馬醫(yī)改就是這個方向的延續(xù)。2010年奧巴馬簽署通過的醫(yī)保改革法案盡管提高了參保率，降低了商業(yè)保險參保人的籌資負擔，但最終仍然沒有突破多個籌資機制平行運作的框架。
健康籌資的本質(zhì)是積累資金、分攤風險，因此由政府組織的籌資繳費往往具有一定強制性。但對于商業(yè)保險機構(gòu)而言，其籌資模式為客戶自主購買商業(yè)健康保險。比如在歐洲，一些國家強制要求參加社會醫(yī)保，但也仍有一部分人會自愿購買商業(yè)健康險進行補充，人們這么做往往是為了獲取更豐富、優(yōu)質(zhì)、及時的醫(yī)療服務(wù)。
我國在“健康中國”的大目標下推進的是多層次醫(yī)療保障體系，政府主導(dǎo)的基本醫(yī)保以“全覆蓋、?；尽睘槟繕耍谶@個基礎(chǔ)上，個人醫(yī)療費用的支出比例仍然比較高，很多情況下自付費用可以達到醫(yī)療費用的30%~40%。為了拓寬籌資渠道，近年來政府與各類商業(yè)企業(yè)聯(lián)手，接連推出大病保險制度、長護保險制度試點，以及各地的區(qū)域性普惠保險、持續(xù)熱銷的百萬醫(yī)療險等產(chǎn)品，嘗試提供層次更為豐富的健康籌資保障。
無論是通過哪一種籌資機制來應(yīng)對醫(yī)療健康風險，快速上漲的醫(yī)療費用都對當前人類社會應(yīng)對健康風險的能力發(fā)出預(yù)警。長壽時代將面臨健康籌資不足的風險。經(jīng)驗數(shù)據(jù)表明，過去幾十年間醫(yī)療費用的上漲顯著快于人均 GDP 的增長，財政支出和個人支出不斷上漲，長此以往，衛(wèi)生費用將可能成為社會的沉重負擔。德國前首相俾斯麥和英國經(jīng)濟學(xué)家貝弗里奇恐怕都沒有預(yù)料到人口年齡結(jié)構(gòu)的巨變，老齡人口比重的增加和帶病生存的常態(tài)化、長期化讓整個世界范圍內(nèi)的健康風險顯著增加，來自上一個時代的籌資解決方案在應(yīng)對下一個時代的健康籌資挑戰(zhàn)時將很可能力不從心。
那么應(yīng)該如何應(yīng)對呢？從支出端來說，需要對衛(wèi)生費用采取控費的措施，這里的控費是指國家通過衛(wèi)生體制改革降低衛(wèi)生費用增速。從資金端來說，需要增加健康籌資資金的初始積累，并且盡可能通過市場化的運作提高投資收益率。德國已經(jīng)在積極應(yīng)對長期的健康籌資風險，要求參與國家醫(yī)療保障體系的商業(yè)保險公司拿出10%的保費投入資本市場進行長期管理，形成應(yīng)對長期風險的專項儲備金，2018年的儲備金總額已經(jīng)達到2600億歐元。美國的政府醫(yī)保計劃在2020年新冠肺炎疫情發(fā)生前總資產(chǎn)也超過了5000億美元，其中超過3000億美元用于市場化運作，以應(yīng)對美國二戰(zhàn)后嬰兒潮一代人退休后的醫(yī)療花費壓力。
盡管已有積極應(yīng)對，美國國會預(yù)算局仍預(yù)計美國老年醫(yī)保住院基金在2024年會入不敷出，5000萬老年人的住院費用將受影響。在人口年齡結(jié)構(gòu)變化的背景下，現(xiàn)有的開源節(jié)流努力可能難以應(yīng)對長壽時代的健康風險挑戰(zhàn)。美國已經(jīng)在為嬰兒潮一代人退休后的健康籌資苦思應(yīng)對方案，全世界范圍內(nèi)各個走向長壽時代的國家，也必須正視和思考未來的醫(yī)療支出壓力給當前健康籌資事業(yè)帶來的巨大挑戰(zhàn)。