如果把天兆豬業(yè)看成一家生豬養(yǎng)殖企業(yè)，不到10億的營收規(guī)模顯然還是太小，逆天的凈利潤率也明顯不可持續(xù)。
9月份，新希望集團董事長劉永好老板在記者見面會上表示：現在原種豬很多是靠進口，這種格局必須要改變，要有自己的種豬，必須“沖上去自己解決”，還要投入資金“組織相關人員做種豬”。
很顯然劉總這句話是有語境的，斷章取義、標題黨都沒有意義，就當是人家大佬開了個自己的小玩笑吧。
劉首富話音剛落，一家號稱“2019年國內種豬銷售排名第一”的公司，天兆豬業(yè)就向聯交所遞交了上市申請。
從字面意義上可以很清晰地看出，被天兆豬業(yè)甩在身后的，個頂個都是農牧行業(yè)的知名大佬，比如溫氏股份、牧原股份。
啥？比溫氏牧原還牛的企業(yè)？為啥沒咋聽說過？
那下面咱就一起來看看究竟是家什么樣的公司。
一、目前尚未解決種豬國產化的困境
接劉老板的話茬，天兆豬業(yè)“自己沖上去”解決了種豬國產化的困境了嗎？
1、現有原種豬來自加拿大和法國
根據已披露的公開資料，天兆豬業(yè)2004年成立，2016年11月在新三板掛牌，2019年4月在新三板摘牌。
公司目前實際控制人是余平和譚瑾夫婦。
2006年11月，天兆豬業(yè)控股股東重慶市天兆食品有限公司（以下簡稱“天兆食品”）和加拿大Fast公司簽訂技術許可協議，允許天兆食品在遵守協議的前提下，在中國境內排他性的使用Fast基因物質和Fast種豬。
2008年，天兆豬業(yè)一次性從加拿大Fast公司引進866頭杜洛克、長白、大白核心群母豬，并同步引進加拿大核心群最優(yōu)良公豬的冷凍精液。
2015年，由于Fast公司股東將公司出售，雙方簽訂終止協議，同時約定Fast公司繼續(xù)給天兆豬業(yè)提供兩年服務。
2017年，與Fast公司約定的繼續(xù)兩年服務協議到期后，天兆豬業(yè)法國第一大育種公司AXIOM 簽署千頭優(yōu)質法系種豬引進協議，并于2017年底成功引進975頭優(yōu)質法系種豬，附加為期10年的養(yǎng)殖合作協議。
2、核心競爭力是種豬養(yǎng)殖及選育技術
從加拿大和法國公司引進的種豬和種豬養(yǎng)殖體系，形成了天兆豬業(yè)的核心競爭力。
根據天兆豬業(yè)提交的申請上市資料，其已逐漸掌握了自有種豬遺傳資源和養(yǎng)殖技術。
而天兆豬業(yè)先后無縫引進加拿大和法國種豬和種豬養(yǎng)殖體系這件事本身，干的就是“補充核心原種群”，說明天兆豬業(yè)對外國技術尚存在的徑依賴。#p#分頁標題#e#
同時，天兆豬業(yè)向聯交所遞交的上市資料里面也提出，未來仍計劃自海外引進曾祖代核心群，以拓展產品種類。
很明顯，從種豬的源頭原種豬來看，天兆豬業(yè)并沒有解決劉永好提出的種豬國產化困境。
當然，目前大家都在依賴進口，單純苛責某一家企業(yè)是不道德的。
3、進口豬種肉料比低，是進口依賴關鍵
國外進口豬生長周期快，瘦肉率高、“料肉比”低，是導致原種豬進口依賴嚴重的根本原因。
單肉料比一條，進口豬就能把國產豬按在地上摩擦：進口豬種肉料約3：1，而國產原有豬種大約是6：1，在效率和利益的趨勢下，養(yǎng)殖戶自然選擇進口豬種。
近些年，經常有人抱怨豬肉沒豬肉味了，其實豬早不是你知道的那個豬了，咋還能吃出那個味兒來……
二、雖然是種豬銷售頭牌，但有偷換概念的意思
根據現代化生豬養(yǎng)殖的代次繁育關系，可以將豬分為原種豬（曾祖代）、純種豬（祖代）、二元種豬（父母代）和肉豬（商品代）。
曾祖代種豬和祖代種豬，主要用于優(yōu)良基因的選育和擴繁；
父母代種豬是兩個不同品種的純種豬雜交的種豬，用于繼續(xù)繁殖商品代肉豬，業(yè)內統稱二元豬；
商品代肉豬指二元種豬與其他品種的種豬雜交的生豬，育肥后用于食用，業(yè)內統稱三元豬。
原種豬目前主要依賴進口。天兆豬業(yè)從事的就是用進口原種豬后，培育純種母豬和二元母豬對外銷售。
天兆豬業(yè)會從培育的純種母豬和二元母豬挑選優(yōu)質豬作為候選種豬，未被選為種豬或者作為種豬銷售的候選種豬將作為商品豬銷售。
所以市面上的商品豬一般都是三元豬，而天兆豬業(yè)的商品豬是純種豬以及二元豬。
通過科學體系選擇優(yōu)質種豬育肥后作為種豬銷售，不符合豬委托給代養(yǎng)戶代育肥后，再收回后作為商品豬銷售的標準。
這就是天兆豬業(yè)主要業(yè)務構成。
1、自封的“種豬銷售第一名”稱號，并不客觀
說到這里，天兆豬業(yè)主營業(yè)務輪廓基本就很清晰了：種豬銷售、商品豬銷售。
2018年通過收購廣安天兆食品有限公司（以下簡稱“廣安天兆”）又進入屠宰及鮮肉銷售領域，同時銷售預混飼料以及向參股養(yǎng)殖公司提供養(yǎng)殖服務。
如下表：
2017至2019年，種豬及商品豬銷售合計貢獻了天兆豬業(yè)92.2%、76.7%、80.8%的收入。#p#分頁標題#e#
其中商品豬銷售收入連續(xù)三年排名第一，營收貢獻均超過50%。
結合銷量來看，商品豬銷售更是近三年唯一銷量營收齊增長的業(yè)務。
2019年商品豬銷量21.43萬頭，是種豬銷量的3.68倍。
2019年種豬收入雖有所增長，但5.82萬頭的種豬銷量是低于2017年的7.09萬頭的——，這意味著部分種豬最終是按照商品豬的價格銷售的。
不是說2019年種豬銷售額全國第一嗎？怎么還沒有自己商品豬銷售額高？
風云君認為天兆豬業(yè)使用的種豬銷售額統計口徑并不客觀。
牧原股份、溫氏股份等養(yǎng)豬大廠自然不會把種豬這樣的核心命門交到別人手上，它們擁有完整的種豬繁殖體系，基本上每個養(yǎng)豬大廠的種豬都是自己養(yǎng)殖的。
這部分市場天兆豬業(yè)現在不會吃到，將來也大概率很難吃到。
用來排名的種豬銷售額，是牧原、溫氏在滿足自身需要之外，再單獨對外的銷售額，所以天兆豬業(yè)僅以此來統計并不客觀。
2019年，牧原股份生豬銷售收入196.27億元，溫氏股份銷售收入418.12億元，天兆豬業(yè)規(guī)模跟他們相比尚不具備可比性。
2、自今年4月起暫停鮮肉銷售業(yè)務
2020年一季度，由于屠宰場使用率下降到5%，營業(yè)額也降至歷史低點，天兆豬業(yè)決定暫停鮮肉銷售業(yè)務，并視情況決定是否在第四季度恢復鮮肉銷售業(yè)務。
如恢復鮮肉銷售業(yè)務，將投資700萬元用于生產設施升級，并將屠宰量由13萬頭/年增加至30萬頭/年。
三、母豬即產能，商品豬養(yǎng)殖模式類似天邦股份(15.260, 0.09, 0.59%)兩點式
目前，天兆豬業(yè)在全國擁有44座養(yǎng)殖場用以養(yǎng)殖，其中租賃養(yǎng)殖場24座，至2019年12月31日，最大產能約30萬頭。
2017至2019年，天兆豬業(yè)分別銷售了23.81、22.47、27.74萬頭豬，逐漸逼近產能。
需要再次說明的是，這些養(yǎng)殖場僅負責種豬的養(yǎng)殖以及商品豬育肥環(huán)節(jié)之前的培育，可以在有限的場地里將公司產能發(fā)揮至極限。
截至2019年底，共有97家托養(yǎng)戶為天兆豬業(yè)提供商品豬托養(yǎng)服務，戶均托養(yǎng)規(guī)模2，000頭左右。2017至2019年，每頭豬平均托養(yǎng)費不超過200元。假設一頭商品豬100公斤，每斤豬肉的托養(yǎng)費不超過一元錢。
2020年前四季度，受新冠肺炎影響，天兆豬業(yè)延長商品豬出欄時間，因而支付更多的托養(yǎng)費，期間每頭豬的平均托養(yǎng)費用285.6元。
此外，天兆豬業(yè)還計劃通過擴產及新建方式將后備母豬數量增加2.78萬頭，2019年底這一數據是1.81萬頭。#p#分頁標題#e#
建設完成后，天兆豬業(yè)產能將增加44.48萬頭，達到74.48萬頭，較現有最大產能增加約126%。
從商品豬的養(yǎng)殖模式而言，天兆豬業(yè)的養(yǎng)殖模式與天邦股份的兩點式養(yǎng)殖模式一致，都是將育肥階段委托養(yǎng)殖戶進行。
2019年，天邦股份銷售生豬243.94萬頭，從規(guī)模來看，天兆豬業(yè)與天邦股份差距仍比較大。
但有意思的是，天邦股份2019年雖然實現了60億的營收，但歸母凈利潤只有1個億；而天兆豬業(yè)2019年雖然收入不到8個億，但凈利潤竟然接近5個億！
簡直吊炸天有沒有？！
這樣的盈利能力即使跟牧原股份和溫氏股份相比，也是相當牛逼，2019年62%的歸母凈利率前無古人后無來者。
這又是怎么做到的呢？
四、驚人的62%歸母凈利率是咋來的
2019年，天兆豬業(yè)營業(yè)收入7.84億元，歸母凈利潤卻有4.86億元，歸母凈利率62%。
這使得當年利潤表的每一個項目都值得重點關注，仔細研究。
使得天兆豬業(yè)2019年高達62%的凈利率主要有三個原因，高達48.41%的毛利率，貢獻了約當于營收18.55%的重估盈余，約當于總營收10.76%的投資收益。
1、重估盈余和投資收益
重估盈余主要由于天兆豬業(yè)執(zhí)行香港會計準則將持有的種豬，正在培育的乳豬、保育豬、育肥豬以及后背母豬均按照公允價值進行計量，從而產生的收益。
2019年，由于豬肉價格大幅上漲，當年末生物性資產按照公允價值計量產生重估盈余1.45億元。
由于豬肉價格上漲，天兆豬業(yè)參股的下游養(yǎng)豬企業(yè)效益也不差，當年合計確認0.84億元投資收益。
重估盈余和投資收益都是豬肉飆漲導致的。
尤其是重估盈余，國內會計準則并不對生物性資產按照公允價值計量，也就是天兆豬業(yè)高凈利率有一部分是因為沾了準則的光。
所以最有參考意義的還是毛利率。
2、種豬業(yè)務毛利率高，營收規(guī)模小是毛利率高于同行的原因
2017至2019年，天兆豬業(yè)毛利率一直高于牧原股份、溫氏股份和天邦生物。
與牧原股份最接近，但仍要高出不少。2017至2019年毛利率分別較牧原股份多出6.40%、12.27%和11.36%。
這又是什么原因呢？#p#分頁標題#e#
毛利率由單價和單位成本共同絕對，從銷售單價來看，天兆豬業(yè)種豬和商品豬銷售價格與行業(yè)平均值基本接近：
那是單位成本低？以毛利率最高的2019年為例，天兆豬業(yè)單頭豬養(yǎng)殖成本是高于牧原股份的，而且每頭豬多194.41元。
如下表（元：頭）
首先是折舊和托養(yǎng)費，牧原股份自繁自養(yǎng)，所以天兆豬業(yè)和它比較時，要把折舊費和托養(yǎng)費加來。這樣算下來，天兆豬業(yè)折舊費比牧原股份多64.33元。
這是牧原股份自繁自養(yǎng)的優(yōu)勢，但對天兆豬業(yè)這種產能受限明顯且以種豬培育作為核心主業(yè)的企業(yè)而言，每頭豬多出64塊錢成本，就能在豬周期高點獲取遠超這個成本的收益也是值得的。
其次是飼料成本。天兆豬業(yè)的每頭豬比牧原股份多出234.89元，但因為這個數據是全成本，可能包含部分飼料業(yè)務的成本，不夠準確。
咱們換個角度分析，如下圖：
天兆豬業(yè)商品豬業(yè)務全成本最高，種豬次之，商品豬（幼豬）最小。
從金額來看，牧原股份生豬業(yè)務全成本低于天兆豬業(yè)商品豬，高于種豬和商品豬（幼豬）。
過去三年，天兆豬業(yè)種豬業(yè)務毛利率分別為60.80%、54.30%及65.30%，這是天兆豬業(yè)綜合毛利率高于牧原股份的主要原因。
種豬的全成本在在1，000元/頭左右，但過去三年售價均超過2，500元/頭。
雖然牧原股份也有種豬業(yè)務，但2019年2.17億的收入僅占總收入的0.5%左右，遠低于天兆豬業(yè)的26.5%。
五、新三板掛牌期間，設計無實際控制人架構或另有隱情？
從現有數據看，天兆豬業(yè)是家不錯的企業(yè)，但這么好的企業(yè)新三板掛牌期間一度沒有實際控制人，沒人想要。
2016年11月，新三板掛牌時，天兆豬業(yè)控股股東為天兆食品。雖然當時天兆食品持有天兆豬業(yè)65.77%股權，但天兆豬業(yè)并不存在實際控制人。
原因嘛，公司是如此解釋天兆食品為什么不存在實際控制人的：
從天兆豬業(yè)決策機制來說，股東會是公司決策最高機構。特別決議，應當由出席股東大會的股東所持表決權的2/3以上通過，而天兆食品僅持有天兆豬業(yè)65.77%的股權，離66.66%還差那么一丟丟。
從控股股東天兆食品的決策機制來說，董事會是其最高決策機構。雖然余平和譚瑾夫婦100%持股的天生物業(yè)當時持有天兆食品60.4%的股權，但是僅能控制天兆食品7名董事會席位中3位，而天兆食品董事會對公司事項做出決議至少需要5名及5名（即70%）以上董事通過。#p#分頁標題#e#
天兆食品第三大股東Tianson Holdings Limited在公司董事會中擁有1個席位，持有天兆食品6.6%的股權，即譚瑾的叔叔譚國擎?zhèn)€人投資設立的全資子公司，未開展實質性業(yè)務。
雖然余平和譚瑾夫婦在天兆豬業(yè)的3名股東中都持有股份，而且基本都是第一大股東，但就是有本事讓自己不是實際控制人。
直到2018年12月13日，天兆豬業(yè)新三板摘牌前夕，天兆豬業(yè)終于有了實際控制人。當然，只能是余平和譚瑾夫婦。
怎么取得的？
重新簽訂合資經營合同并改變董事會結構。
董事會人數不變，表決方式不變，但天生物業(yè)可以控制的董事由3名增加至4名。
同時，譚瑾的叔叔譚國擎指定譚瑾為其委派到天兆食品的董事。
就這樣，余平和譚瑾夫婦拿下了天兆食品7名董事會席位中的5名，控制了天照食品的董事會，進而控制了天兆豬業(yè)，以如此高超的運作輕而易舉的取得公司控制權。
此后，天兆豬業(yè)股權結構并未發(fā)生實質性改變，根據天兆豬業(yè)向聯交所遞交的最新資料，股權結構如下：
為什么這么廉價的控制權取得方式，新三板掛牌時不實施呢？
風云君認為，不是不想，而是不能。
新三板掛牌時，天生物業(yè)100%持股的另一公司廣安天兆（就是上文暫停的生豬屠宰業(yè)務）連續(xù)三年是天兆豬業(yè)的第一大客戶，天生物業(yè)是余平和譚瑾夫婦100%控制的企業(yè)。
一旦認定余平和譚瑾夫婦是天兆豬業(yè)的實際控制人，天兆豬業(yè)業(yè)務的獨立性將飽受質疑。
這也是天兆豬業(yè)2018年收購廣安天兆100%股權的主要原因。
想要去聯交所上市，再拿著一紙協議說沒有實際控制人，你猜聯交所會不會傻到聽你紅口白牙的胡扯？
結語
從核心技術來說，天兆豬業(yè)核心原種豬群來自加拿大和法國。
從財務數據來說，2019年，恰逢豬周期高點以及會計準則核算的不同造就了天兆豬業(yè)吊炸天的62%的歸母凈利率。
但這么高的凈利率未來肯定不具備持續(xù)性。
可以用來佐證的是：豬周期低點的時候，公司也曾一路虧損。#p#分頁標題#e#
從收入構成來說，商品豬收入貢獻逐年上升。雖然天兆豬業(yè)核心業(yè)務是種豬養(yǎng)殖，銷售的商品豬也不是三元豬，但其未來收入構成勢必會越來越像一家生豬養(yǎng)殖企業(yè)。
因為生產越多的種豬，意味著會附帶生產更多不符合種豬篩選標準的商品豬。這從天兆豬業(yè)目前收入構成也能看出來。
如果用一家生豬養(yǎng)殖企業(yè)來評判公司，不到10億的營收規(guī)模顯然還是太小。
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